总结三季报后，对白酒股投资，机构终于狠心这么说（白酒股遭持续减仓）

 三季报后股价让人失望的白酒股，终于在双十一扬眉吐气了一回。贵州茅台在天猫一瓶难求，1499元飞天茅台没有任何折扣和优惠，还需要预约，但仍然被“秒光”。但白酒股短期的风光可能就仅限于此了，因为三季报披露完毕后，对于白酒股投资，机构普遍不乐观了。东北证券近期在进门财经路演时候首次明确指出，白酒股的投资机会还需要等待。以下为路演文字实录。

食品饮料板块2018年前三季度实现营业收入4446.56亿元，同比增长16.19%；实现归母净利润774.64亿元，同比增长28.09%。与2018年上半年相比，延续了高增长。行业收入、利润增速在A股当中处于偏上游的位置，收入增速排在所有行业中13位，利润增速排在所有行业中第8位。子板块中表现最好的是软饮料，收入是144亿元，主要是养元饮品今年二季度上市，导致结算范围的增加。其他依次表现较好的板块是白酒板块、食品综合、调味品、乳制品。表现较差的子行业是葡萄酒、黄酒、啤酒、肉制品，基本上收入端没有增长或者有所下降。

归母净利润方面，2018年前三季度软饮料增速最快，为520.61%。其他表现较好的有食品综合、白酒和调味发酵品，增速分别为36.65%、30.02%、29.70%。黄酒、葡萄酒和其他酒类归母净利润同比负增长，分别下降2.49%、11.68%以及76.42%。

2018年前三季度申万食品饮料板块下跌1.13%，上证综指下跌15.74%，沪深300下跌12.01%，食品饮料板块表现继续强于大盘。分子行业来看，调味发酵品上涨31.72%，食品综合上涨15.26%，白酒下跌2.73%，肉制品下跌16.21%，啤酒下跌21.74%。但截止到11月份，食品饮料板块整体是下跌的，跌幅在11%左右。在茅台三季报低于预期的情况下，食品饮料板块进行了大幅度调整。

从个股来看2018年前三季度涨幅前十名分别为顺鑫农业、安井食品、涪陵榨菜、桃李面包、海天味业、重庆啤酒、汤臣倍健、中炬高新、今世缘、广州酒家。主要集中在大众品板块的龙头公司。2018年前三季度跌幅前十名为*ST皇台、得利斯、安记食品、中葡股份、通葡股份、华统股份、兰州黄河、金字火腿、皇氏集团、金枫酒业。主要是前期的并购标的或者壳公司。

从机构持仓角度来看，2018年Q3食品饮料行业配置占比提升至7.03%，仍然维持在近5年中的高位。从食品饮料行业配置周期上来看，历史最高配置比为7.96%，未来仍有上升空间。具体到白酒行业，2018Q3白酒配置比例为4.89%，处于历史较高水平，但相比于2012Q3的6.47%配置比仍有一定差距。               

从机构重仓的食品饮料个股配置情况上看，长期排在榜单前20名的五粮液、伊利股份、泸州老窖2018Q3的机构配置比例相比较2018Q2均有下降。而另一方面，同样长期排在榜单前20的贵州茅台延续Q2的增长势头，由1.96%增上升至2.20%。洋河股份2018年机构配置比例持续上升，2018Q3配置比例已提升至0.50%，时隔6年再回榜单前20名。主要是因为洋河股份前三季度业绩表现优异，相比2017年业绩增长有所加速。

   白酒整体增速放缓 次高端维持高增

2018前三季度白酒板块保持稳定增长态势，但增速整体放缓，共实现营业收入1535.94 亿元，同比增加 24.85%；净利润 538.00亿元，同比增长30.38%。我们将白酒上市公司划分为高端、全国化次高端、区域次高端龙头及地产酒四类，分别计算了他们2018Q3、2018Q1-Q3的收入、利润增长情况。就2018Q3而言，收入增速：全国化次高端（+37%）＞区域次高端龙头（+23%）>高端（+10%）＞地产酒（+3%）。利润端：全国化次高端（+83%）＞区域次高端龙头（+26%）＞高端（+8%）>地产酒（-21%）。             

就 2018Q1-Q3 而言，收入增速：全国化次高端（+37%）＞区域次高端龙头（+28%）>高端（+27%）＞地产酒（+8%）。利润端：全国化次高端（+103%）＞区域次高端龙头（+34%）＞高端（+28%）>地产酒（+6%）。

整个白酒行业的盈利能力不断提升。2018Q3 共计 10 家公司毛利率超 70%；净利率超过30%的公司数量从2017年末的5家增至2018Q3的6家。整个白酒板块整体业绩增速略低于市场预期，茅台、五粮液的批发价都在淡季出现回落，投资机会还需要等待。

   啤酒行业回暖 盈利能力有望实质提升

啤酒行业回暖，盈利能力有望得到实质性提升。2018 年前三季度啤酒产量达2740.80万千升，同比减少11.16%，月产量在世界杯后有所回落。在欧洲杯、世界杯举办的2012年、2014年、2016年、2018年，当年5-7月行业产量分别同比增长了5.09%、1.85%、-3.20%，-0.80%。

2018Q3，7家啤酒行业上市公司共实现收入412.74亿元，同比上升 1.60%；净利润36.91亿元，同比增长13.86%。从盈利能力看，2018 年前三季度行业净利率上升 0.96ppt，达8.94%。在费用端，行业销售费用率大幅降低2.14ppt至15.13%。重庆啤酒及珠江啤酒受益于期间费用率下行，利润增速亮眼。

调味品成本端变动影响业绩 渠道发展促进市场开拓

海天味业单三季度毛利率45.08%，同比下降1.37%。主要是三季度原材料价格和包装材料价格上涨，对公司毛利率产生较大影响。费用方面，公司继续加大销售费用投放，单三季度销售费用率 15.68%，较二季度上升1.83百分点。

安琪酵母三季度毛利率下降至 33.86%，较二季度下降2.61pct。主要是公司伊犁污水处理厂扩建和赤峰项目搬迁改造影响。安琪赤峰10月份已完成搬迁改造，新生产线已投产，预计四季度成本压力将缩小。销售费用率略有上浮。主要受燃料价格上涨及营销费用上升影响，公司运输费用、广告宣传费用上涨，导致公司销售费用率上浮至 11.63%，较二季度上升 0.69百分点。

涪陵榨菜单三季度营收低于单二季度0.74亿元，略低于预期。三季度作为公司传统旺季，营收环比下降的原因主要是二季度经销商囤货较多，有库存积压。公司三季度销售费用投放较少，动销情况整体弱于二季度。净利润高增主因是单三季度毛利率 57.26%，同比上升10.95百分点，仍维持在高位。2018年主要原材料青菜头丰收，采购成本下降约15%，预计成本端优势将延续到年末。单三季度销售费用投放较少，不及单二季度一半的费用投放。主要是公司费用的阶段性投放，上半年销售费用支出较多，从全年来看销售费用率仍将上行。11月份公司新一轮提价开启，对80g包装的7个主力产品提价10%，提升了公司的利润空间。

中炬高新业绩增速放缓，小幅低于预期。受去年年初提价影响，2017年三季度将提价影响消化，营收出现较大增长。受九月中旬台风“山竹”影响，公司的物流停滞，对9月营收产生一定影响。归母净利增速降幅较大的原因是调味品毛利率下降。受到谷氨酸、塑料瓶、玻璃瓶、纸箱价格上涨影响，三季度营业成本上浮较大，今年前三季度毛利率 39.07%，同比下降 0.8 百分点。此前公司公告，公司第一大股东前海人寿将其持有的1.99亿股份，以每股28.76元的价格，转让给中山润田。中山润田成为公司第一大股东。董事会及监事会换届选举公告也已出炉，公司内部机制有望出现改善，提振公司业绩。

千禾味业公司单三季度毛利率达 46.5%，已接近历史峰值。毛利率改善主要受益于产品结构改善，“高鲜类”及零添加产品销售情况良好。公司设立餐饮事业部将以河南为中心，向山东、河北等省份辐射，大力拓展华北、华中餐饮渠道。公司持续推进渠道扩张，西南市场外的新市场销量有望维持高增长。特通、电商渠道基数小增速高，有望持续放量。

恒顺醋业：料酒继续放量，醋类实现稳定增长。分产品看，醋类产品保持两位数增长；受益于料酒份额优先的营销战略，料酒产品依托原有品牌及渠道优势不断开拓市场，料酒增速高于公司整体增速。10 月份后，公司将进入传统销售旺季，预计四季度营收仍维持高增速。

乳制品龙头产品渗透力提升 销售费用率环比有所回落

上半年受益于乳品需求回暖，乳制品行业营收增速加快，龙头企业伊利受益最大。受到原奶成本上涨影响，公司2018Q3单季度毛利率35.80%，同比下滑1.65pct，环比下滑3.74pct。上半年销售费用投放过快，三季度费用方面较二季度回落，三季度销售费用率同比增长2.21pct，环比下滑3.96pct。费用高企主要由于公司加大上广告和线下渠道费用投放，在双寡头的竞争格局下，行业竞争仍然激烈。

其他食品：细分龙头收入增长稳健

绝味食品门店扩张顺利，收入端稳健增长。但是由于 Q3 鸭价上涨，公司短期毛利率承压。以河南地区毛鸭价格为例，Q3鸭价较Q2上涨约 0.5元/斤。展望2019年，我们认为毛利率下行压力将有所缓解：1）公司通过提价或调整产品结构抵消成本上行压力；2）公司作为行业龙头采购集中，议价能力较强。

桃李面包收入稳定增长，短期内行业竞争或加剧。东北、华北成熟市场增速均在 20%+；华东市场经历上半年费用投放期，下半年已进入收获期，增速20%+；西南地区环比Q2有所改善，增速15%-20%。Q3毛利率39.40%，同比降低0.92百分点，除去年7月提交导致去年毛利率高基数外，主要系今年中秋节计入Q3，月饼销售拉高Q3收入，产品结构较同期有所差异。达利进入短保市场，11月陆续进入终端，12月就会出现市场反馈。

安井食品三季度收入超预期，关注原材料价格波动。三季度收入超预期的主要原因系公司 9月份发布提价函，部分经销商存在提前囤货行为，从10月份情况看，经销商囤货行为对公司四季度销售影响有限。三季度单季度毛利率25.63%，相比较二季度（26.33%）环比有所下降。主要是鱼糜原料价格上涨和猪肉价格持续走高，建议关注原材料价格上涨对公司成本的影响。

洽洽食品三季度收入端符合市场预期，利润端超预期，提价增强公司盈利能力。提价效果在三季度集中释放，Q3毛利率为34.65%，同比提高3.55百分点，前三季度毛利率为31.34%，同比提高0.71百分点，提价显著增强了公司的盈利能力。第三期员工持股计划（第一批）目前已在实施中，未来还将推进更多批次的员工持股计划，绑定公司与核心员工的利益，促进公司的长期发展。